論文：國際貨幣基金組織資本流動管理框架的轉(zhuǎn)變及其啟示 

目錄/提綱：……
（一）仍然支持資本_流動，但也肯定資本管制的作用
（二）資本管制是“最后防線”，不可“首當(dāng)其用”
（三）資本管制措施要清晰透明，宏觀審慎和價格型措施更優(yōu)
（四）強調(diào)資本流動管理的國際協(xié)調(diào)
（一）國際資本流動形勢發(fā)生深刻變化
（二）國際資本流動對新興市場經(jīng)濟體的影響加大
（三）部分新興市場經(jīng)濟體的成功實踐
（一）推進資本項目可兌換目標要明確
（二）在中國目前的經(jīng)濟金融發(fā)展水平下，推進資本項目可兌換利大于弊
（三）資本項目可兌換并不意味著對資本流動沒有管理
（四）資本流動管理工具設(shè)計要科學(xué)合理
（五）資本賬戶開放過程中要重視相關(guān)配套改革
……
論文：國際貨幣基金組織資本流動管理框架的轉(zhuǎn)變及其啟示 

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國際貨幣基金組織（IMF）歷來高度關(guān)注國際資本流動、資本賬戶開放及其對全球經(jīng)濟金融穩(wěn)定的影響。國際金融危機爆發(fā)后，國際資本流動形勢的深刻變化和新興市場國家資本管制的成功實踐促使其立場發(fā)生轉(zhuǎn)變。IMF陸續(xù)發(fā)布了一系列工作論文，肯定資本管制的作用，并提出資本流動管理的政策框架（CFMs）。對中國的啟示是：中國推進資本項目可兌換利大于弊，目標是明確的。資本項目可兌換并不意味著對資本流動沒有管理，要科學(xué)合理地設(shè)計資本流動管理工具，重視相關(guān)配套改革。
關(guān)鍵詞：國際貨幣基金組織 資本流動管理 資本項目可兌換


隨著經(jīng)濟金融全球化的深入發(fā)展，資本跨境流動急劇增加，很多國家的資本賬戶也從基本封閉走向完全開放，資本賬戶何時開放、怎樣開放、開放多少成為極富爭議的話題。作為國際貨幣合作的核心機構(gòu)，國際貨幣基金組織歷來高度關(guān)注國際資本流動、資本賬戶開放及其對全球經(jīng)濟金融穩(wěn)定的影響�；赺化理念，IMF長期主張資本_流動。但國際資本流動格局的深刻變化，特別是本輪國際金融危機爆發(fā)以來美日歐不斷加碼量化寬松政策導(dǎo)致全球流動
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鑒IMF近兩年有關(guān)資本流動的政策文件、分析工作和執(zhí)董會討論，提出了IMF針對資本項目開放和資本流動管理最新的官方觀點，對IMF過去一味鼓吹資本項目開放和資本_流動的觀點進行了重大調(diào)整。
新框架的核心要素
目前，IMF新的資本流動管理框架還尚未定型，也沒有上升到政策指引和國際規(guī)則的層面。但分析IMF發(fā)布的一系列工作論文和政策文件，我們還是能夠從中看出IMF新的資本流動管理框架的核心要素和基本傾向。
（一）仍然支持資本_流動，但也肯定資本管制的作用
首先，IMF認為資本_流動會帶來巨大好處，但同時也會帶來風(fēng)險。實現(xiàn)資本_流動對于各國經(jīng)濟是有利的，能使一國金融部門變得更具競爭力，實現(xiàn)資本在全球的優(yōu)化配置，同時當(dāng)一國的金融和制度發(fā)展達到一定程度時，資本_流動帶來的效用能夠?qū)崿F(xiàn)最大化。但資本_流動帶來的風(fēng)險也不容忽視，歷史上，伴隨資本項目開放的往往是金融危機。由于資本流動的敏感性，一國經(jīng)濟更容易受到全球不穩(wěn)定因素的影響。當(dāng)前，全球金融穩(wěn)定情況受到發(fā)達國家高債務(wù)水平和新興市場熱錢流入的雙重威脅，新興市場的熱錢流入可能加劇這些經(jīng)濟體的金融失衡問題，并給貨幣政策操作帶來挑戰(zhàn)。
其次，IMF承認資本管制在一定條件下是有益的，特別是在維護金融穩(wěn)定時。IMF經(jīng)濟學(xué)家奧斯特里等的研究認為，資本流入管制可減小一國的金融脆弱性，降低對外負債的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險。當(dāng)一國貨幣處于升值狀態(tài)、外匯儲備充足、經(jīng)濟過熱，以及貨幣政策、匯率政策手段受限的情況下，實施資本管制可能有助于減少熱錢涌入、維護國際收支平衡、宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定和金融穩(wěn)定。
（二）資本管制是“最后防線”，不可“首當(dāng)其用”
IMF提出了管理資本流動的政策框架（Capital Flow Management Measures，CFMs），對各國當(dāng)局使用應(yīng)對資本流動的政策工具的次序進行了排列，其中資本管制是“最后防線”。為應(yīng)對資本流入帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險，IMF認為各國當(dāng)局首先應(yīng)實施結(jié)構(gòu)改革和審慎管理政策，以增強國內(nèi)資本市場深度和流動性、提高金融體系抗沖擊力；其次考慮貨幣升值、增加儲備、實施財政和貨幣政策等宏觀手段；最后只有在上述措施效果不明顯，且滿足匯率未低估、外匯儲備充裕而經(jīng)濟出現(xiàn)過熱跡象等前提條件時，才應(yīng)考慮采用資本管制措施，同時應(yīng)盡量降低其對宏觀經(jīng)濟的扭曲和對外的溢出效應(yīng)。奧斯特里等根據(jù)IMF政策組合工具包及流程圖（見圖1），分析了宏觀經(jīng)濟問題和金融審慎管理問題兩種情形導(dǎo)致資本流入激增的情況下，各國當(dāng)局如何使用匯率、外匯儲備、財政、貨幣等宏觀經(jīng)濟政策和資本管制政策予以應(yīng)對。



圖1 從宏觀經(jīng)濟與審慎管理的角度處理資本流入激增

如果是宏觀經(jīng)濟的問題，將以宏觀政策應(yīng)對：一是匯率政策，如果多邊評估本幣匯率偏低應(yīng)主動升值，當(dāng)匯率已升值到均衡水平，則應(yīng)采取進一步措施；二是外匯儲備政策，如果一國外匯儲備偏低，則可以借機利用資本流入充實外匯儲備。若儲備比較充足，則應(yīng)考慮貨幣政策和財政政策；三是貨幣政策，又可細分為兩方面，一方面利用公開市場操作對外匯占款進行沖銷干預(yù)，另一方面調(diào)低利率，從而減少熱錢套利動機；四是財政政策，采取逆周期的財政政策，減輕本幣升值壓力，但政府從刺激經(jīng)濟和就業(yè)的角度考慮一般不會采用緊縮的財政政策；五是資本流動管制措施，資本管制包括流入和流出兩個方向的管制，當(dāng)前述宏觀經(jīng)濟管理措施不夠用時，可以將直接的資本流入管制措施納入政策包。
如果是金融審慎管理的問題，首先要充分考慮信貸特別是外匯貸款擴張的風(fēng)險、多種資產(chǎn)價格上漲包括房地產(chǎn)價格上漲的風(fēng)險、行業(yè)資產(chǎn)負債表失衡的風(fēng)險、銀行或非金融部門（公司、家庭）資產(chǎn)負債貨幣錯配的風(fēng)險、銀行借款人提供外匯貸款的信用風(fēng)險等。對此，要用審慎管理政策針對性地化解風(fēng)險，對策總體上分為兩大類：一是與外匯相關(guān)的審慎措施，包括限制銀行未平倉的外匯頭寸、限制銀行對外匯資產(chǎn)的投資、限制銀行的外匯貸款、對本幣與外匯債務(wù)分別提出不同的準備金率要求等；二是其他審慎措施，包括對貸款/價值比率（LTV）設(shè)置上限、限制國內(nèi)信貸增長、對貸款集中度設(shè)置行業(yè)限制等。由于宏觀經(jīng)濟問題可能與金融穩(wěn)定問題交織在一起，在審慎管理措施不夠用的情況下，還是要采取直接的資本管制作為“最后的防線”。
對資本流出管制，IMF提出了與流入管制類似的管理思路，強調(diào)要政策上優(yōu)先考慮宏觀經(jīng)濟政策、審慎監(jiān)管、結(jié)構(gòu)調(diào)整，資本流出管制措施可以作為應(yīng)對危機政策框架的一部分。
（三）資本管制措施要清晰透明，宏觀審慎和價格型措施更優(yōu)
IMF將資本管制措施定義為“對于居民或非居民進行的資本交易或者與資本交易相關(guān)的轉(zhuǎn)讓與付款的權(quán)利加以限制的措施”。比較典型的資本管制措施包括無息準備金（URR）制度、特定許可權(quán)，甚至直接限制或禁止資本流動等。這些措施可應(yīng)用于所有的資本流入，也可以根據(jù)流入的渠道、期限、對象細分對待。
在設(shè)計和實施資本管制措施時，IMF強調(diào)，要兼顧透明性、針對性、暫時性、非歧視性原則。即政策的提出和實施應(yīng)開誠布公，清晰透明，以免誤導(dǎo)市場預(yù)期；政策的實施范圍應(yīng)限制在一定范 ……（未完，全文共9914字，當(dāng)前僅顯示2708字，請閱讀下面提示信息。收藏《論文：國際貨幣基金組織資本流動管理框架的轉(zhuǎn)變及其啟示 》）