畢業(yè)論文：我國文化傳媒行業(yè)上市公司成長性的實(shí)證研究

財務(wù)管理專業(yè)學(xué)位論文
我國文化傳媒行業(yè)上市公司成長性的實(shí)證研究
院 系：工商管理學(xué)院
專 業(yè)：財務(wù)管理專業(yè)

摘 要

研究上市公司的成長性可以預(yù)測公司未來的發(fā)展經(jīng)營情況及其投資價值，有利于投資者尋找有價值的投資標(biāo)的。本文主要通過突變級數(shù)模型研究企業(yè)的成長性，并將其作為投資決策依據(jù)。由于突變級數(shù)法沒有對指標(biāo)采用權(quán)重，但考慮了各個指標(biāo)的相對重要性，能夠通過對評價目標(biāo)進(jìn)行多層次矛盾分解,然后利用突變理論與模糊數(shù)學(xué)相結(jié)合產(chǎn)生突變模糊隸屬函數(shù),再由歸一公式進(jìn)行綜合量化運(yùn)算,最后歸一為一個參數(shù),即求出總的隸屬函數(shù),從而對評價目標(biāo)進(jìn)行排序分析的一種綜合評價方法。本文以文化傳媒行業(yè)為例，檢驗(yàn)突變級數(shù)模型判斷企業(yè)成長的有效性。文化傳媒作為國家十二五規(guī)劃的重點(diǎn)發(fā)展行業(yè)，可能其中蘊(yùn)藏著很多具有成長性的公司，因此通過突變模型來驗(yàn)證文化產(chǎn)業(yè)上市公司的成長性有助于為投資者尋找具有持續(xù)性盈利能力的標(biāo)的提供一些決策建議。


關(guān)鍵詞： 突變級數(shù)模型，成長性，文化傳媒行業(yè)


ABSTRACT


Study of the growth of the listed companies can predict the future development of the company operating and investment value, For investors looking for valuable investment subject .This article mainly through catastrophe progression model to study the growth of enterprises, and it is used as a basis for investment decision.As a result of catastrophe progression method to inde* the weight, but consider the relative importance of each inde*, can carry on the evaluation targets of contradiction decomposition, and then using the catastrophe theory and fuzzy mathematics are combined to produce a catastrophe fuzzy subordinate function, and then by the normalization formula for comprehensive quantitative calculation, the last one as a parameter, that is derived the total membership function, thus the evaluation target sequencing analysis of a comprehensive evaluation method. In this paper, the cultural media industry as an e*ample, catastrophe progression model test the validity of judging the enterprise growth. Culture media as a national twelfth five-year plan focused on the development of the industry, which can hold many a growth company, therefore through mutation model to verify the culture industry the growth of liste
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不良的公司，公司成長性與負(fù)債比率呈現(xiàn)負(fù)向關(guān)系。[5]Bottazzi和Dosi等人（2001）運(yùn)用統(tǒng)計方法分析認(rèn)為制藥產(chǎn)業(yè)的長期發(fā)展主要是由創(chuàng)新、模仿和不斷地開拓新市場驅(qū)動的。[6]在對公司成長性影響因素中的宏觀影響因素方面，比較有名的是Thorsten（2005），他對54個國家企業(yè)層面的調(diào)查數(shù)據(jù)進(jìn)行了分析，從融資、法律和腐敗是否對企業(yè)成長性產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響入手，通過大量數(shù)據(jù)分析表明這些因素對企業(yè)成長構(gòu)成的影響在很大程度上取決于企業(yè)的規(guī)模大小，并且相比發(fā)展中國家，發(fā)達(dá)國家的企業(yè)成長性更少地受融資、法律制度和高腐敗率的影響。[7]
1.4 國內(nèi)對企業(yè)成長性研究
1996年孫明貴先生對日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的企業(yè)進(jìn)行了研究。[8]從日元升值、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)技術(shù)重組和海外市場競等方面對復(fù)蘇中的成長性企業(yè)進(jìn)行研究。 接著的是從佩華先生，他從財務(wù)的角度研究了影響企業(yè)成長性的因素。[9]
1999 年， 吳世農(nóng)等人提出了影響企業(yè)成長性的五個關(guān)鍵因素: 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、 銷售毛利率、負(fù)債比率、主營業(yè)務(wù)收入增長率和期間費(fèi)用率。[10]
實(shí)證研究方面，有很多學(xué)者對企業(yè)成長性的影響因素進(jìn)行了研究。如張祥建先生等以中證亞商[中國證券報(簡稱“中證”)和上海亞商咨詢公司(簡稱“亞商”)于1999年推出“中證•亞商上市公司5 0強(qiáng)”(簡稱“中證•亞商5 0強(qiáng)”)評選活動,致力于尋找最具核心能力的上市公司。]的上市公司50 強(qiáng)為例研究了上市公司核心能力，盈利性與成長性的關(guān)系， 回歸結(jié)果表明上市公司的盈利性和成長性都以核心能力為基礎(chǔ)的，而核心能力的培養(yǎng)可以從財務(wù)狀況， 核心業(yè)務(wù)， 經(jīng)營能力和治理結(jié)構(gòu)這若干個方面來培育。[11]
而劉燦輝、干勝道等人運(yùn)用多元線性回歸模型實(shí)證分析了影響中小板企業(yè)成長性的因素， 指出企業(yè)要保持良好的成長性需要大力發(fā)展主營業(yè)務(wù)， 增加研發(fā)核心技術(shù)， 提高盈利能力。[12]
在公司成長性與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系上，洪錫熙和沈藝峰（2000）證明公司成長性與資本結(jié)構(gòu)之間沒有顯著的關(guān)系，[13]但是程惠芳和幸勇（2006）利用回歸分析模型卻發(fā)現(xiàn)，高科技的上市公司成長性與資本結(jié)構(gòu)具有顯著的正相關(guān)關(guān)系。[14]在公司成長性和財務(wù)杠桿的相關(guān)性方面，陳超和饒育蕾（2003）研究得出它們之間有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，[15]而呂長江、金超和陳英（2006）在控制一系列變量的基礎(chǔ)上，得出財務(wù)杠桿對于業(yè)績優(yōu)良的公司具有積極作用，而對于業(yè)績較差的公司卻具有消極作用。[16]
王青燕和何有世（2005）的研究結(jié)果表明盈利能力、資產(chǎn)價值與成長性呈正相關(guān)，規(guī)模與國有化程度與成長性呈負(fù)相關(guān)，核心競爭力與成長性的關(guān)系不顯著。[17]李維安和張國萍（2005）在對上市公司成長性與經(jīng)理層治理指數(shù)的實(shí)證分析時發(fā)現(xiàn)，在企業(yè)成長性的影響因素里，經(jīng)理層的管理，治理狀況影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于公司規(guī)模以及安全性對企業(yè)成長的作用。[18]
陳曉紅、李玉環(huán)和曾江洪（2007）在研究公司的管理層激勵與公司成長之間的關(guān)系時發(fā)現(xiàn)，管理層年度薪金報酬與公司成長性呈顯著正相關(guān)、而公司成長性與持股比例呈顯著的U型關(guān)系，并且財務(wù)杠桿水平、所屬行業(yè)、企業(yè)規(guī)模等因素都對公司成長性具有一定影響的因素。[19]曾江洪和丁寧（2007）研究了大股東對中小上市公司成長性的影響，實(shí)證結(jié)果表明第一大股權(quán)性質(zhì)對公司成長性有顯著的影響。[20]但是和以上研究不同的是，姚益、龍戈靜和劉晉華（2007）從企業(yè)生產(chǎn)要素供給這個新的角度分析了企業(yè)信用意愿對企業(yè)成長的影響，證明了企業(yè)信用意愿對企業(yè)成長性具有顯著的負(fù)作用。[21]
在研究公司自身特征的基礎(chǔ)上，也有學(xué)者加入行業(yè)特征等一些中觀因素對公司成長性的影響來進(jìn)行研究。但總的來說，幾乎所有相關(guān)研究都顯示，行業(yè)特征對公司成長性是有影響的，不同的行業(yè)其公司成長性是不同的。例如丁培嶸和馬嘩華（2004）研究得出我國不同行業(yè)上市公司的增長具有顯著差異，但差異程度隨時間的推移而逐漸降低，不同時期增長率異常的行業(yè)也不相同；[22]蔣美云（2005）發(fā)現(xiàn)不同行業(yè)的公司，其成長性不同，而行業(yè)成長性的差異與各行業(yè)的經(jīng)營環(huán)境和發(fā)展特點(diǎn)有關(guān)。[23]


2 突變模型理論概述
2.1 突變模型理論概述
影響企業(yè)成長性的因素眾多 ,而現(xiàn)在一般都利用綜合評價方法對企業(yè)成長性的影響因素進(jìn)行評價 ,即利用企業(yè)實(shí)際統(tǒng)計數(shù)據(jù)進(jìn)而通過計算綜合評估得分 (或稱指數(shù) )而建立一個數(shù)學(xué)模型。目前在實(shí)際計算中,對綜合評價方法普遍采用的是加權(quán)評分法、隸屬函數(shù)評估法、功效系數(shù)法、突變級數(shù)法等。
突變級數(shù)法是指通過對評價目標(biāo)進(jìn)行多層次矛盾分解,然后利用突變理論與模糊數(shù)學(xué)相結(jié)合進(jìn)而產(chǎn)生突變模糊隸屬函數(shù),再根據(jù)歸一公式進(jìn)行綜合量化運(yùn)算,最后歸一為一個參數(shù),即求出總的隸屬函數(shù),最終通過對評價目標(biāo)進(jìn)行排序分析得出研究結(jié)論的一種綜合評價方法。
突變級數(shù)的優(yōu)點(diǎn)：和其他評價模型相比,這種方法由于沒有通過對指標(biāo)進(jìn)行權(quán)重分析,但是考慮到了每個評價指標(biāo)的相對重要性,減少了主觀評價的同時又不失科學(xué)性、嚴(yán)謹(jǐn)性。
突變級數(shù)法能夠在企業(yè)的成長性評估中有效識別企業(yè)成長的非財務(wù)和財務(wù)驅(qū)動因素，并且在企業(yè)成長評估體系中將企業(yè)的非財務(wù)驅(qū)動因素和財務(wù)驅(qū)動因素進(jìn)行分解，按照重要性，將同一層次的非財務(wù)驅(qū)動和財務(wù)因素進(jìn)行排序，逐步逐級利用歸一化公式對每個驅(qū)動因素進(jìn)行突變綜合分析，得到非財務(wù)和財務(wù)因素對企業(yè)價值的驅(qū)動系數(shù)，這樣能夠很好地解決企業(yè)的非財務(wù)因素和財務(wù)因素對企業(yè)成長性的驅(qū)動因素難以準(zhǔn)確計量的問題。
因此,本文采用突變級數(shù)法對文化傳媒行業(yè)的上市公司成長性進(jìn)行檢驗(yàn)分析。
3 評價指標(biāo)體系的建立
3.1 評價指標(biāo)的選擇
本文參考陳曉紅，佘堅（2004）進(jìn)行的中小上市公司成長性研究成果，[24]并且加入固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，主營業(yè)務(wù)現(xiàn)金比率，投資活動現(xiàn)金凈流量/經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量等指標(biāo)作為評價指標(biāo)，具體評價值指標(biāo)體系如圖1所示。





















圖1 上市公司成長性評價指標(biāo)體系
3.2 樣本的選擇
文化產(chǎn)業(yè)發(fā)達(dá)與否，事關(guān)一個國家的綜合競爭力。目前世界發(fā)達(dá)國家中，文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)已成為社會生產(chǎn)力的一個最重要的組成部分，文化產(chǎn)業(yè)所創(chuàng)造的價值，在國內(nèi)生產(chǎn)總值中所占比重越來越大。發(fā)達(dá)國家的GDP半數(shù)以上來源于服務(wù)業(yè)，其中以知識為基礎(chǔ)的新興服務(wù)業(yè)扮演了主要角色，成為推動經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的朝陽產(chǎn)業(yè)。
十七屆六中全會通過的《中共中央關(guān)于深化文化_改革推動社會主義文化大發(fā)展大繁榮若干重大問題的決定》從法律、政策以及財政等三個方面對文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提出了具體的要求。
國家“十二五”規(guī)劃提出，要將文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展成為國民經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)，而這次會議再次強(qiáng)調(diào)“加快發(fā)展文化產(chǎn)業(yè)、推動文化產(chǎn)業(yè)成為國民經(jīng)濟(jì)支柱性產(chǎn)業(yè)”。 文化產(chǎn)業(yè)在未來五年內(nèi)占GDP的比重由目前的2.5%上升至5%以上。
主要從這幾方面出發(fā)，因此我選擇文化板塊的上市公司作為我的樣本研究基礎(chǔ)，剔除在2011年及其以后上市的公司，（包括在2011年及其以后重組，借殼上市以及ST的公司）一共找到十五只股票作為我的研究樣本對象，分別是華誼兄弟、中文傳媒、奧飛動漫、中南傳媒、皖新傳媒、時代出版、華策影視、北巴傳媒、中體產(chǎn)業(yè)、天舟文化、出版?zhèn)髅�、驊威股份、中視傳媒、歌華有線和省廣股份。


4 基于突變級數(shù)法的文化傳媒類上市公司成長性評測
4.1 評價步驟
第一、 根據(jù)評價目標(biāo) ,對評價總指標(biāo)進(jìn)行多層次立體分解 ,排列成倒立樹狀，將目標(biāo)層次結(jié)構(gòu)分解 ,通過計算最下層子指標(biāo)的數(shù)據(jù)即可知道上層數(shù)據(jù)。
第二 ,確定突變評價指標(biāo)體系的突變系統(tǒng)類型。最常見的突變系統(tǒng)類型有 3個 ,即尖點(diǎn)突變系統(tǒng) (一個指標(biāo)分解為兩個子指標(biāo) )、 燕尾突變系統(tǒng) (一個指標(biāo)分解為三個子指標(biāo) )、 蝴蝶突變系統(tǒng)(一個指標(biāo)分解為四個子指標(biāo) )。
尖點(diǎn)突變系統(tǒng)模型為:
f ( *) = + a*²+ b*
根據(jù)突變級數(shù)理論 ,尖點(diǎn)突變系統(tǒng)歸一公式為
= ,
燕尾突變系統(tǒng)模型為

　
歸一公式為:
= , ，
蝴蝶突變系統(tǒng)模型為

歸一公式為：
= a½, ， ，
第三 ,利用歸一公式進(jìn)行綜合評價時要遵循的原則：對同一對象的不同控制變量計算出對應(yīng)的 *值是應(yīng)當(dāng)采用“ 大中取小 ” 原則 ,在對象的最后比較時則要采用“ 小中取大 ” 原則 ,即對評價對象按總評價指標(biāo)的得分大小依次排序。

4.2 實(shí)證舉例
以一家文化傳媒行業(yè)中的上市公司“時代出版”2010年年報數(shù)據(jù)為例，介紹實(shí)證過程，其他公司的突變級數(shù)計算過程參見附錄。
時代出版2010年具體計算財務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)如表1所示。
表4-1時代出版2010年財務(wù)指標(biāo)
2010年
主營業(yè)務(wù)毛利率 c1 0.27
近三年平均凈資產(chǎn)收益率 c2 0.11
資產(chǎn)負(fù)債率 c3 0.23
固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 c4 3.02
應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率 c5 4.14
凈利潤增長率 c6 0.10
主營業(yè)務(wù)收入增長率 c7 0.05
主營業(yè)務(wù)現(xiàn)金比率 c8 0.13
投資活動現(xiàn)金凈流量 /經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量 c9 -0.7764
市盈率 c10 25.6
市凈率 c11 2.43
資產(chǎn)總額 c12 36億
本期銷售收入 c13 18.3億

（1）對于第三級指標(biāo)系統(tǒng)
第一步，對指標(biāo)“c1主營業(yè)務(wù)毛利率，c2近三年平均凈資產(chǎn)收益率 ”為尖點(diǎn)突變模型，為互補(bǔ)型：
*c1= =0.5196
*c2= =0.4791
按互補(bǔ)求均值原則，對于”盈利能力”控制變量有
B1=(*c1+*c2)/2=0.4994

第二步，對指標(biāo)“c3資產(chǎn)負(fù)債率 ，c4固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 ，c5應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率”為燕尾突變模型，為非互補(bǔ)型，
*c3=
*c4=
*c5=
按非互補(bǔ)型系統(tǒng)的大中取小原則, 對營運(yùn)能力的控制變量有
B2=min(0.479，0.671,0.802)=0.479

第三步，對指標(biāo)“c6凈利潤增長率 ，c7主營業(yè)務(wù)收入增長率” 為尖點(diǎn)突變模型，為非互補(bǔ)型，
*c6= =0.3162
*c7= =0.3684
按非互補(bǔ)型系統(tǒng)的大中取小原則,對成長能力的控制變量有
B3=min(0.3162,0.3684)=0.3162

第四步，對指標(biāo)“c8 主營業(yè)務(wù)現(xiàn)金比率 ，c9 投資活動現(xiàn)金凈流量/經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量 ”為尖點(diǎn)突變模型，為非互補(bǔ)型
*c8= =0.3605
*c9= =0.919
按非互補(bǔ)型系統(tǒng)的大中取小原則，對現(xiàn)金流量能力的控制變量有
B4=min(0.3605,0.919)=0.3605

第五步，對指標(biāo)“c10市盈率 ，c11市凈率”,為尖點(diǎn)突變模型，為非互補(bǔ)型。
*c10= =0.505
*c11= =0.624
按非互補(bǔ)型系統(tǒng)的大中取小原則,對市場預(yù)期的控制變量有
B5=min(0.505,0.624)=0.505

第六步，對指標(biāo)“c12資產(chǎn)總額 ，c13本期銷售收入” 為尖點(diǎn)突變模型，為非互補(bǔ)型。
*c12= =0.6
*c13= =0.567
按非互補(bǔ)型系統(tǒng)的大中取小原則,對企業(yè)規(guī)模的控制變量有
B6=(*c12+*c13)/2=0.5835

（2）對于第二級指標(biāo)系統(tǒng)
第一步，對財務(wù)指標(biāo)“B1盈利能力，B2營運(yùn)能力,B3現(xiàn)金流量能力B4成長能力”為蝴蝶突變系統(tǒng)模型，為非互補(bǔ)性
*B1= =0.706
*B2=
*B3= =0.7748
*B4= =0.7943
按非互補(bǔ)型系統(tǒng)的大中取小原則，對財務(wù)指標(biāo)的控制變量有
A1=min(0.706,0.783,0.7748,0.7943)=0.706

第二步，對非財務(wù)指標(biāo)“B5 市場預(yù)期，B6企業(yè)規(guī)�！睘橥蛔兗墧�(shù)模型，為非互補(bǔ)
*B5= =0.710
*B6= =0.836
按非互補(bǔ)型系統(tǒng)的大中取小原則，對非財務(wù)指標(biāo)的控制變量為
A2=min(0.710,0.8434)=0.710
第三步，對于一級指標(biāo)系統(tǒng)，對“財務(wù)類指標(biāo)”和“一般類指標(biāo)”為尖點(diǎn)突變系統(tǒng)，是非互補(bǔ)型的



按大中取小的原則，得出最終時代出版的突變級數(shù)為min(0.840，0.892)=0.840
4.3 利用突變模型進(jìn)行的成長性排名
表4-2 利用突變級數(shù)模型對文化傳媒行業(yè)上市公司的成長性排名
排名 公司名稱 突變級數(shù)
1 華策影視 0.871
2 華誼兄弟 0.869
3 中南傳媒 0.866
4 中文傳媒 0.857
5 奧飛動漫 0.8485
6 皖新傳媒 0.845
7 時代出版 0.84
8 北巴傳媒 0.835
9 中體產(chǎn)業(yè) 0.834
10 天舟文化 0.833
11 出版?zhèn)髅?0.823
12 驊威股份 0.809
13 中視傳媒 0.802
14 省廣股份 0.79 ……（未完，全文共42060字，當(dāng)前僅顯示7565字，請閱讀下面提示信息。收藏《畢業(yè)論文：我國文化傳媒行業(yè)上市公司成長性的實(shí)證研究》）