財(cái)務(wù)管理專業(yè)學(xué)位論文：我國上市公司負(fù)債融資的公司治理效應(yīng)研究

財(cái)務(wù)管理專業(yè)學(xué)位論文
我國上市公司負(fù)債融資的公司治理效應(yīng)研究

院 系：工商管理學(xué)院
專 業(yè)：財(cái)務(wù)管理專業(yè)
界 別：2012屆

摘 要

基于我國稅法改革新稅法出臺2006-2011這六年的時間我國上市企業(yè)為樣本，將其實(shí)際相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)按企業(yè)類型分類匯總，選取了12個相關(guān)財(cái)務(wù)信息指標(biāo)，建立了以沃爾評分法企業(yè)績效綜合得分和財(cái)務(wù)信息中負(fù)債指標(biāo)體系的回歸模型，使用SPSS19.0軟件，運(yùn)用相關(guān)系數(shù)分析法和回歸分析法，對六年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究進(jìn)行實(shí)證研究，分析不同類型企業(yè)的企業(yè)績效治理效應(yīng)與不同類型企業(yè)的負(fù)債融資利率高低、利息支出金額、負(fù)債融資總額、負(fù)債率水平，負(fù)債融資帶來的代理人成本高低、股權(quán)結(jié)構(gòu)（產(chǎn)權(quán)比率）變化、破產(chǎn)風(fēng)險大小，虧損風(fēng)險大小、已獲利息保障倍數(shù)水平、財(cái)務(wù)風(fēng)險系數(shù)大小、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)大小以及受企業(yè)負(fù)債融資水平影響的總資產(chǎn)報(bào)酬率因素的關(guān)系，以及這些因素對其的影響程度，揭示若干規(guī)律特性。
研究結(jié)果表明:上市公司的治理績效（綜合得分情況）在一定范圍內(nèi)與上述這些因素相關(guān)并成較高的線性回歸關(guān)系，以此來對我國上市公司負(fù)債融資的公司治理效應(yīng)提出相關(guān)措施建議。

關(guān)鍵詞：上市企業(yè)， 企業(yè)類型，負(fù)債融資，公司治理，企業(yè)績效

ABSTRACT

A sample of the new ta* law based on the reform of our ta* laws introduced in 2006-2011 of which si* years of Chinas listed companies, the actual financial data to corporate type subtotals, select the 12 related financial indicators to Wal-scoring companiesperformance composite score and financial information in the regression model of the liabilities of the inde* system, SPSS19.0 software, the use of correlation analysis and regression analysis, si* years of financial data, empirical research empirical research to analyze the performance of different type
……（新文秘網(wǎng)http://www.jey722.cn省略1766字，正式會員可完整閱讀）……　
最主要部分是維系企業(yè)正常運(yùn)行的命脈,負(fù)債融資是上市公司除了股權(quán)融資外獲取資金的重要手段方式,是影響公司的治理機(jī)制并最終影響公司績效主要方面,主要表現(xiàn)在公司經(jīng)營管理者,公司控制權(quán)的分配,信息傳遞效應(yīng)等.尤其是代理成本,信號傳遞理論一直是國內(nèi)外學(xué)者研究的熱門話題.
1.2.1 國外文獻(xiàn)觀點(diǎn)
負(fù)債融資的來源,期限長短,利率高低.與公司代理人成本,股權(quán)結(jié)構(gòu),破產(chǎn)風(fēng)險以及公司規(guī)模,公司價值最大化的關(guān)系有著錯綜復(fù)雜的聯(lián)系.近年來,研究此方面的國內(nèi)外學(xué)者各有千秋,
1932年,美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家伯利(Berle)和米恩斯（Means)即已指出： “事實(shí)上從所有權(quán)中分離出來的經(jīng)濟(jì)權(quán)力的集中,已創(chuàng)造出許多經(jīng)濟(jì)帝國,并將這些帝國送到新式...”首次探討公司治理問題,揭露了公司治理問題的實(shí)質(zhì)是所有權(quán)與控制權(quán)產(chǎn)生的代理問題.Jensen和Meekling(1976)(JENSEN MIEHAEI C;MEEKLING WILLIAM H)在Theory of the firm:managerial behavior,agency costs and ownership structure一文中闡述了代理成本理論,認(rèn)為沒有負(fù)債的企業(yè),經(jīng)理人能夠支配企業(yè)資金的權(quán)利最小,導(dǎo)致經(jīng)理人的積極性最差,因此,適當(dāng)?shù)脑黾庸矩?fù)債降低權(quán)益資金能夠減少代理成本.美國的Modigliani和Miller (簡稱MM )教授于1958年6月份發(fā)表于《美國經(jīng)濟(jì)評論》的“資本結(jié)構(gòu)、公司財(cái)務(wù)與資本”一文中所闡述的基本思想。即MM理論,該理論認(rèn)為，在不考慮公司所得稅，且企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險相同而只有資本結(jié)構(gòu)不同時，公司的資本結(jié)構(gòu)與公司的市場價值無關(guān)。就資本結(jié)構(gòu)影響因素的諸多研究中，以Titman & Wessels (1988), Rajan & Zingales(1995)以及Booth等(2001)的三篇文章具有較強(qiáng)代表性。Titman和Wessels基于不同的資本結(jié)構(gòu)理論提示了8個潛在變量作為決定資本結(jié)構(gòu)的屬性，包括15個潛在變量的標(biāo)志變量和21個可觀察變量,這8個影響資本結(jié)構(gòu)的屬性是：資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、非債務(wù)稅盾、成長性、獨(dú)特性、行業(yè)分類（只限于制造業(yè)部門）、規(guī)模、波動性和盈利性.以此表明了交易成本是資本結(jié)構(gòu)選擇的一個重要影響因素..Rajan & Zingales分析研究了資本結(jié)構(gòu)選擇的決定因素是有形資產(chǎn)比率、成長機(jī)會、公司規(guī)模和盈利性. Booth等用靜態(tài)權(quán)衡理論、啄食次序理論假設(shè)和代理理論框架解釋資本結(jié)構(gòu)差異的變量.
1.2.2 國內(nèi)文獻(xiàn)觀點(diǎn)
林正寶教授（1996）主要致力于內(nèi)部股權(quán)對代理成本的影響研究,其認(rèn)為，企業(yè)的負(fù)債比率與企業(yè)息前稅前盈余增長率、企業(yè)實(shí)際稅率、企業(yè)實(shí)際折舊率顯著負(fù)相關(guān)，與EBIT變異系數(shù)顯著正相關(guān)，與利息保障倍數(shù)的正相關(guān)關(guān)系和與企業(yè)規(guī)模的負(fù)相關(guān)關(guān)系不顯著。
　　黃慶堂、黃蘭英（1997）把資本結(jié)構(gòu)的影響因素主要概括為四個方面：（1）產(chǎn)品/投入市場（即行業(yè)因素）；（2）資本市場；（3）主管信念； （4）公司特征。對（2）、（3）兩個因素，由于難以獲得有效的數(shù)據(jù)資料，目前的研究主要是就它們與資本結(jié)構(gòu)的相互關(guān)系進(jìn)行定性描述及模型分析。對 （1）、（4）兩個因素，尤其是公司特征因素，由于較易獲得有效的數(shù)據(jù)資料，故可以就它們與資本結(jié)構(gòu)的相互關(guān)系做出定量的統(tǒng)計(jì)分析及實(shí)證研究。
陸正飛教授（1996）認(rèn)為：負(fù)債率與企業(yè)規(guī)模負(fù)相關(guān)、與收益率負(fù)相關(guān)，而且與企業(yè)所有制結(jié)構(gòu)及組織形式存在一定關(guān)系。劉力（1997）在對我國部分上市企業(yè)多元化經(jīng)營狀況進(jìn)行研究時也對資本結(jié)構(gòu)的影響進(jìn)行了實(shí)證研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，除紡織行業(yè)企業(yè)的負(fù)債率與多元化經(jīng)營間顯示出一定的正相關(guān)關(guān)系外，其他行業(yè)企業(yè)的負(fù)債率與多元化經(jīng)營間的相關(guān)關(guān)系極弱，或基本上不存在相關(guān)關(guān)系。陸正飛、辛宇（1998）對滬市1996年A股機(jī)械業(yè)及運(yùn)輸業(yè)的35家企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)可能影響因素進(jìn)行分析后認(rèn)為，企業(yè)獲利能力與資本結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān)，但企業(yè)規(guī)模、企業(yè)資產(chǎn)擔(dān)保價值、成長性對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響并不顯著。沈根祥、朱平芳（1999）以1995年180家上市企業(yè)為樣本，采用主成分分析方法和多元回歸方法進(jìn)行分析，得出結(jié)論如下：企業(yè)負(fù)債率與企業(yè)規(guī)模、企業(yè)獲利能力、企業(yè)資產(chǎn)抵押價值呈正相關(guān)，與企業(yè)成長性、企業(yè)非負(fù)債類免稅負(fù)相關(guān)。陳曉，單鑫上市公司的長期財(cái)務(wù)杠桿與加權(quán)平均資本成本權(quán)益成本等存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。童盼，路正飛驗(yàn)證負(fù)債融資對企業(yè)投資行為的影響時發(fā)現(xiàn)負(fù)債融資可以抑制企業(yè)的過度投資行為.
　　從國外早期的研究來看，對資本結(jié)構(gòu)只是提出了幾個影響因素，但對這些因素與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系并沒有明確地得出結(jié)論，其結(jié)果模糊不清。而八十年代以后的研究在早期研究的基礎(chǔ)上，又新增了一些影響因素如：資產(chǎn)擔(dān)保價值、成長性、非負(fù)債稅盾、變異性等，而且對這些因素與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系給出了明確的結(jié)論。
　　我國學(xué)者主要是將國外在這方面的研究成果引入我國，對我國公司資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究，雖然他們也提出了一些新的指標(biāo)，但是由于我國資本市場與國外存在著較大的差異，因此我國學(xué)者的研究結(jié)果與國外的研究結(jié)果有較大的差別，特別體現(xiàn)在規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保價值、成長性這三個因素。而且我國學(xué)者的研究結(jié)果也存在一些差異，如：陸正飛教授（1996）認(rèn)為負(fù)債率與企業(yè)規(guī)模負(fù)相關(guān)；陸正飛、辛宇（1998）認(rèn)為企業(yè)規(guī)模對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響并不顯著；沈根祥、朱平芳 （1999）認(rèn)為企業(yè)負(fù)債率與企業(yè)規(guī)模正相關(guān)。這些差異的存在可能是由于他們選取樣本的行業(yè)不同。
1.2.3 課題目的意義及研究現(xiàn)狀趨勢
對于我國上市企業(yè)而言,股權(quán)融資和負(fù)債融資是企業(yè)創(chuàng)建運(yùn)營發(fā)展的必要環(huán)節(jié),財(cái)務(wù)杠桿的發(fā)現(xiàn)和運(yùn)用,也開創(chuàng)了金融界的嶄新時代,造就了許多企業(yè)的歷史神話,然而,代理成本,信息不對稱成本,以及破產(chǎn)風(fēng)險成本等的存在,遏制了過高財(cái)務(wù)杠桿的存在.負(fù)債的抵稅效應(yīng)和固定利息, 集中控制權(quán),抑制通貨膨脹,監(jiān)督機(jī)制的效應(yīng)等使得企業(yè)越來越重視企業(yè)的負(fù)債管理,越來越重視負(fù)債融資對公司治理效益的影響.眾所周知,負(fù)債融資是市場經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)籌集資金的必然選擇。但是這種籌資方式，在給企業(yè)帶來巨大效用的同時，也會帶來一些潛在的風(fēng)險。一般認(rèn)為，企業(yè)只有在最佳的資本結(jié)構(gòu)下，才會實(shí)現(xiàn)其價值的最大化。由此,本人將著眼于這種亙古不變的沖突,致力于改善緩解這種沖突的措施方法,為企業(yè)的負(fù)債融資降低成本,減少風(fēng)險,提高效益.
從資本結(jié)構(gòu)和融資方式的角度，治理企業(yè)過度投資行為一直是許多財(cái)務(wù)學(xué)家關(guān)注的話題。財(cái)務(wù)學(xué)家更多地從投資的融資約束角度來進(jìn)行分析，這主要是因?yàn)橥顿Y和融資本身相互聯(lián)系，同時我國上市公司的過度投資行為也是因?yàn)槲覈鲜泄镜娜谫Y結(jié)構(gòu)不合理造成的。由于新古典投資理論和托賓Q理論在測定相對持續(xù)的投資需求模型中，忽略了融資因素產(chǎn)生的影響，其對現(xiàn)實(shí)問題的解釋力受到了懷疑。實(shí)際上，由于不完全資本市場的存在，公司過度投資問題必須考慮融資方式問題。
其次,許多學(xué)者較多的關(guān)注到負(fù)債融資與公司治理效益的非直接因素,主要研究它們之間的第三方因素----中間因素.或是負(fù)債融資和股權(quán)融資的聯(lián)系關(guān)系的研究.負(fù)債和股權(quán)是兩個各有千秋的融資方式,這很容易讓人聯(lián)想到讓負(fù)債融資擁有股權(quán)融資的優(yōu)勢,減少負(fù)債融資的劣勢,金融界也出現(xiàn)了這和折中的融資方式,如可轉(zhuǎn)換債券,權(quán)證等.或許我們可以找到一種與公司項(xiàng)目效益掛鉤的負(fù)債融資方式.既可以保證債權(quán)人獲得一定的利息收益,有賦予獲取更多收益的可能.同時既可以確保債務(wù)人比較容易的融資,降低負(fù)債融資的風(fēng)險,降低利息負(fù)擔(dān),促使代理人較靈活的進(jìn)行資金的運(yùn)用.活躍資金的流通,使資本得到最佳的投資再利用.最佳的增值財(cái)富.鑒于本人知識的局限性，無法朝著這個方向研究，但是，有一點(diǎn)，負(fù)債融資在不同企業(yè)類型（包括工業(yè)企業(yè)，國有及國有控股企業(yè)，集體企業(yè)，外商和港澳臺投資企業(yè)，大中型企業(yè)）的上市企業(yè)，公司的負(fù)債率和公司的績效有著不同的聯(lián)系,獲知這種聯(lián)系后或許可以為公司的治理效應(yīng)方面起到一定的促進(jìn)作用。因此，本文著手此方面的研究，找到兩者相關(guān)的聯(lián)系。
通過瀏覽大量的理論文獻(xiàn)以及相關(guān)數(shù)據(jù)，本文試圖在已有研究的基礎(chǔ)上，主要針對我國上市公司進(jìn)行研究。首先將上市企業(yè)按企業(yè)類型的劃分，通過合理方法分析確定不同類型企業(yè)的治理效益與負(fù)債融資之間關(guān)系，其次結(jié)合我國實(shí)際情況，確定要研究的影響因素的改進(jìn)處理。

2 負(fù)債融資政策對企業(yè)治理績效的理論基礎(chǔ)
2.1信號傳遞理論
　1979年，巴恰塔亞發(fā)表在《貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)刊》的文中構(gòu)建了一個與Rose模型很近似的股利信號模型，他認(rèn)為在完美的情況下，現(xiàn)金股利具有信息內(nèi)容，是未來預(yù)期盈利的事前信號。后來,不斷發(fā)展,初步形成了較成熟的理論體系,該理論認(rèn)為上市公司的利潤金額,股利大小,融資規(guī)模向投資者傳遞的信息影響公司的股價.一般來說,高利潤,高股利支付,大規(guī)模融資向投資者傳遞積極的信息.
2.2代理成本理論
代理成本理論是經(jīng)過研究代理成本與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系而形成的。這種理論通過分析指出，公司債務(wù)的違約成本是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的增函數(shù)；隨著公司債務(wù)資本的增加，債券人的監(jiān)督成本隨著提升，債權(quán)人會要求更高的利率。這種代理成本最終要由股東承擔(dān)，公司資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)比率過高會導(dǎo)致股東價值的降低。根據(jù)代理成本理論，債務(wù)資本適度的資本結(jié)構(gòu)會增加股東的價值。
2.3有效市場理論
有效 ……（未完，全文共27569字，當(dāng)前僅顯示4958字，請閱讀下面提示信息。收藏《財(cái)務(wù)管理專業(yè)學(xué)位論文：我國上市公司負(fù)債融資的公司治理效應(yīng)研究》）