融資與企業(yè)價(jià)值

　　*負(fù)債融資或負(fù)債比率的上升雖然能夠回避股東與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者之間的利益沖突，抑制經(jīng)營(yíng)管理者的道德風(fēng)險(xiǎn)行為。但是，當(dāng)企業(yè)發(fā)行公司債券或向金融機(jī)構(gòu)借款時(shí)，作為企業(yè)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)主體的股東、經(jīng)營(yíng)管理者和企業(yè)的外部債權(quán)人之間就本文來(lái)自網(wǎng)形成以負(fù)債契約為媒介的委托代理關(guān)系。在這種以負(fù)債契約為基礎(chǔ)的委托代理關(guān)系中，存在著作為委托人和債權(quán)人和作為代理人的股東以及企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理者之間的利益沖突。為簡(jiǎn)化分析，我們以股東與債權(quán)人之間的代理沖突為例進(jìn)行分析。
　　*債權(quán)人與股東之間的利益沖突主要表現(xiàn)為負(fù)債契約簽訂后，股東有可能從事各種損害債權(quán)人利益或降低企業(yè)價(jià)值，導(dǎo)致代理成本發(fā)生的道德風(fēng)險(xiǎn)行為。股東道德風(fēng)險(xiǎn)行為，或者說(shuō)，負(fù)債融資中代理成本發(fā)生的根本原因在于，股東存在著將本屬于債權(quán)人的權(quán)益轉(zhuǎn)移到自己手中，以提高企業(yè)股票的市場(chǎng)價(jià)值的內(nèi)在動(dòng)因。當(dāng)然，僅有動(dòng)因的存在，道德風(fēng)險(xiǎn)行為并不一定會(huì)發(fā)生。關(guān)鍵在于，企業(yè)利用負(fù)債融資時(shí)，股份制企業(yè)的股東有限責(zé)任等內(nèi)在特征為股東從事道德風(fēng)險(xiǎn)行為提供了可能。
　
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的全部損失，但是在股東有限責(zé)任制下，超過(guò)股東出資部分的損失則全部由債權(quán)人負(fù)擔(dān)。這種股東有限責(zé)任制下與債權(quán)人之間收益與風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)偟姆菍?duì)稱(chēng)性使得股東在從事投資替代行為的動(dòng)機(jī)。
　　*（）債務(wù)超過(guò)和投資不足
　　*企業(yè)利用負(fù)債融資有可能使企業(yè)因負(fù)債過(guò)多而導(dǎo)致企業(yè)對(duì)較高收益的投資項(xiàng)目無(wú)法融資、融資能力低下的債務(wù)超過(guò)現(xiàn)象，還有可能使股東主動(dòng)放棄對(duì)債權(quán)人有利的投資項(xiàng)目。這兩種情況都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)投資發(fā)生投資不足。
　　*最早分析了負(fù)債融資引起企業(yè)出現(xiàn)投資不足現(xiàn)象發(fā)生的可能性的耶斯認(rèn)為，企業(yè)是一個(gè)發(fā)展的經(jīng)濟(jì)主體，企業(yè)的價(jià)值不僅包含市場(chǎng)對(duì)企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的評(píng)價(jià)價(jià)值，而且還包括市場(chǎng)對(duì)企業(yè)將來(lái)投資機(jī)會(huì)的市場(chǎng)評(píng)價(jià)價(jià)值。在這種情況下，企業(yè)對(duì)其所擁有的投資機(jī)會(huì)并非一定能夠或一定愿意實(shí)際投入資金，企業(yè)在決定對(duì)其所擁有的投資項(xiàng)目是否進(jìn)行資金投入時(shí)，企業(yè)的現(xiàn)有負(fù)債余額、現(xiàn)有負(fù)債的時(shí)間構(gòu)成以及即將借入的新增負(fù)債額的多少是非常重要的影響因素。現(xiàn)有負(fù)債余額、負(fù)債期間以及新增負(fù)債額對(duì)企業(yè)股東和經(jīng)營(yíng)管理者新項(xiàng)目投資決策的影響主要表現(xiàn)在一下兩個(gè)方面：
　　*①被動(dòng)放棄對(duì)股東有利益的投資項(xiàng)目，出現(xiàn)投資不足。當(dāng)企業(yè)擁有較多的負(fù)債余額而又缺乏償還資金時(shí)，企業(yè)可能會(huì)因此導(dǎo)致融資能力降低，從而不得不放棄收益較高的項(xiàng)目。
　　*②主動(dòng)放棄對(duì)債權(quán)人有利的投資項(xiàng)目，出現(xiàn)投資不足。當(dāng)企業(yè)擁有的投資機(jī)會(huì)的凈現(xiàn)值為正，但該現(xiàn)值小于或等于企業(yè)現(xiàn)有負(fù)債余額或即將借入的負(fù)債本文來(lái)自網(wǎng)額時(shí)，盡管對(duì)債權(quán)人而言，這種投資機(jī)會(huì)有利（投資機(jī)會(huì)的凈現(xiàn)值為正），應(yīng)該投入資金，實(shí)施該項(xiàng)目。但從股東的角度來(lái)看，并非一定愿意投入資金。原因很簡(jiǎn)單，股東項(xiàng)目所獲的投資收益將全部歸債權(quán)人所有，股東自身得不到任何收益。
　　*上述因負(fù)債融資引起的股東和債權(quán)人之間的利益沖突或股東的道德風(fēng)險(xiǎn)行為，都會(huì)導(dǎo)致代理成本的發(fā)生。代理成本發(fā)生的原因在于，在完善的資本市場(chǎng)上，合理的債權(quán)投資者在購(gòu)買(mǎi)企業(yè)債券或向企業(yè)提供債務(wù)時(shí)，會(huì)充分考慮企業(yè)負(fù)債融資中的這種利益沖突以及股東可能從事的各種道德風(fēng)險(xiǎn)行為，并在此基礎(chǔ)上對(duì)企業(yè)的債券價(jià)值進(jìn)行評(píng)價(jià)或確定負(fù)債契約的利率水平，其結(jié)果勢(shì)必導(dǎo)致資本市場(chǎng)上企業(yè)債券價(jià)格降低或負(fù)債契約利率上升。債券價(jià)格降低或負(fù)債契約利率上升的成本最終由股東負(fù)擔(dān)。
　　*因此，從股東的角度來(lái)看，在利用負(fù)債進(jìn)行融資時(shí)，由必要采取一定的措施，避免股東與債權(quán)人利益的沖突，降低負(fù)債融資的代理成本，其有效途徑是發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券、股票優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)公司債券或可贖回公司債券，以及選擇合理的債券期限等。
　　*可轉(zhuǎn)換公司債券是以一種附帶企業(yè)普通股股票轉(zhuǎn)換權(quán)的公司債券。債券的持有者享有債券發(fā)行時(shí)事先確定的一定期限內(nèi)，按一定的轉(zhuǎn)換價(jià)格或轉(zhuǎn)換比率將所持有的債券轉(zhuǎn)換成公司普通股的權(quán)利�？赊D(zhuǎn)換債券在為轉(zhuǎn)換為普通股股票以前，作為一種單純的債券，債權(quán)人可以按期得到應(yīng)有的債券票面利息，并可照樣獲得一般債券的安全性。
　　*股票優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)公司債券時(shí)債券的持有人可以在事先確定的一定期限內(nèi)，按一定的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)企業(yè)普通股股票權(quán)利的一種公司債券。債權(quán)人享有的購(gòu)買(mǎi)權(quán)包括企業(yè)即發(fā)股票、新發(fā)股票和未來(lái)預(yù)定發(fā)行股票的權(quán)利。
　　*可轉(zhuǎn)換公司債券和股票優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)公司債券兩者具有非常相似的性質(zhì)。對(duì)債權(quán)人而言，兩者都類(lèi)似于一種股票看張期權(quán)。所不同的是，可轉(zhuǎn)換公司債券一旦轉(zhuǎn)換為公司普通股股票，債權(quán)人也就轉(zhuǎn)變?yōu)楣酒胀ü晒蓶|；而股票優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)公司債券持有者行使股票認(rèn)購(gòu)權(quán)后，其作為債權(quán)人公司所享有的債權(quán)權(quán)利并未發(fā)生變化，而且還作為公司股票持有者享有普通股股東的權(quán)利。
　　*正因?yàn)榭赊D(zhuǎn)換公司債券和股票優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)公司債券對(duì)融資而言具有股票看漲期權(quán) ……（未完，全文共3880字，當(dāng)前僅顯示1960字，請(qǐng)閱讀下面提示信息。收藏《融資與企業(yè)價(jià)值》）