論利率調(diào)整對股市運行影響

　　〔 內(nèi)容 提要〕：98央行連續(xù)調(diào)低存貸款利率仍未能阻止股市的持續(xù)回調(diào)。本文認(rèn)為， 企業(yè) 投資預(yù)期收益的下降，消費者預(yù)期收入減少以及物價的回落，抑制了利率下調(diào)對有效需求的刺激；另外，股票投資相對收益率仍處于較低水平，且居民儲蓄的利率彈性有降低的趨勢,從而限制了資金向股票市場的流動。以上因素的作用，抑制了利率下調(diào)對股市的刺激。
　　〔關(guān)鍵詞〕：利率下調(diào)股市運行資本增值效應(yīng)投資替代效應(yīng)
　　一般來說，股票價格與市場利率成反比。利率提高，股價下跌；利率下調(diào)，股價回升。但是1998年三次利率下調(diào)，卻未能阻止股價的持續(xù)下行，利率調(diào)整和股市運行沒有呈現(xiàn)出人們預(yù)期的理想組合。
　　一、1998年利率調(diào)整與股市運行
　　1998年內(nèi)， 中國 人民銀行連續(xù)三次下調(diào)存貸款利率。一年期存款利率由年初的5。67%下調(diào)至年末的3。78%，下調(diào)幅度達(dá)33。33%。利率調(diào)整之頻繁，下調(diào)幅度之大，為歷年所_。降息是股票市
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率水平等因素制約著利率下調(diào)的投資效應(yīng)。如果利率下調(diào)的同時沒有貨幣供應(yīng)量的配合，如果投資者的未來預(yù)期是悲觀的從而投資預(yù)期收益率趨于下降，如果物價下降幅度大于名義利率下調(diào)幅度從而真實利率上升，那么，利率下調(diào)啟動投資并利用投資乘數(shù)擴(kuò)張有效需求的效應(yīng)將會受到削弱。另一方面，居民對未來的預(yù)期影響邊際消費傾向。如果消費者的未來預(yù)期是悲觀的，利率的下調(diào)可能會強化這種預(yù)期，于是邊際儲蓄傾向提高，邊際消費傾向降低，從而，利率下調(diào)對消費的刺激將很微弱。
　　其次、利率調(diào)整會改變企業(yè)經(jīng)營成本，從而影響企業(yè)經(jīng)營業(yè)績。一般而言，降低利率，可以減少企業(yè)利息支出，改善經(jīng)營業(yè)績，提高公司資本價值。但是，利率下調(diào)對改善企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的效應(yīng)受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、真實利率、稅收制度等因素的制約，在缺乏上述因素配合的情況下，利率下調(diào)并不能有效刺激公司業(yè)績的提高。
　　﹙二﹚利率變動的投資替代效應(yīng)
　　利率調(diào)整引起股票投資的相對收益率，即股票投資收益率與其他投資收益率的對比的變化。當(dāng)股票投資的相對收益率提高時，引起股票投資對其他投資的替代；反之，當(dāng)股票投資的相對收益率下降時，引起其他投資對股票投資的替代。利率調(diào)整的投資替代效應(yīng)的實現(xiàn)程度受以下因素的制約：
　　首先，其他投資方式的利率彈性。如果其他投資方式具有較強的利率彈性，則利率變動能有效地引起投資方式的轉(zhuǎn)換；反之，如果其他投資方式的利率彈性很低，則利率調(diào)整的投資替代效應(yīng)將很微弱。例如，如果人們的儲蓄行為有著較強的利率動機，則儲蓄的利率彈性較高，利率下調(diào)會由于儲蓄收益的下降而引起股票投資對儲蓄的替代。反之，如果人們的儲蓄行為中占支配地位的是其他非利率動機時，則儲蓄的利率彈性較低，于是利率變動只會對儲蓄產(chǎn)生很小的影響。
　　其次，投資者的未來預(yù)期以及不同投資方式的風(fēng)險性。股票投資同其他投資方式有著不同的風(fēng)險程度，從而有著不同的收益可預(yù)期性和穩(wěn)定性。在投資者的未來預(yù)期傾向樂觀時，風(fēng)險承受能力提高，則利率的下調(diào)由于股票投資相對收益率的提高會引起對其他投資方式的替代；反之，在投資者的未來預(yù)期傾向于悲觀時，風(fēng)險承受能力降低，則會引起其他投資對股票投資的替代。
　　三、九八年利率連續(xù)下調(diào)未能扭轉(zhuǎn)股市下滑走勢的原因 分析
　　利率與股價的關(guān)系受各種因素的綜合作用。利率變動對股價的資本增值效應(yīng)和投資替代效應(yīng)的實現(xiàn)需要這些因素的配合。98年利率下調(diào)對股市沒有產(chǎn)生預(yù)期的刺激效應(yīng)，在很大程度上是利率下調(diào)的資本增值效應(yīng)被削弱或被抵消的結(jié)果。
　　﹙一﹚利率下調(diào)的資本增值效應(yīng)未能充分發(fā)揮
　　利率下調(diào)的資本增值效應(yīng)的發(fā)揮，以宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的轉(zhuǎn)暖，企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的提高以及投資者預(yù)期的好轉(zhuǎn)為前提。但98年利率下調(diào)對改善宏觀經(jīng)濟(jì)形勢及提升企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的效應(yīng)并不理想。
　　首先，利率下調(diào)對投資需求的刺激并不理想。
　　1998年全社會固定資本投資同比增長幅度15%，比97年的10。1%有所回升。投資增長主要是由三、四季度中央采取積極財政政策，加大基本建設(shè)投資力度所引起的�？紤]到對利率更為敏感的非國有單位和外商投資同比下降2%和8。9%­，說明98年投資回升主要由政府直接投資推動，財政投資的乘數(shù)效應(yīng)并未有效發(fā)揮。利率下調(diào)未能有效刺激投資有著多方面的原因：
　　1、國民經(jīng)濟(jì)增長放緩，企業(yè)投資預(yù)期收益下降。93年至98年，gdp增長速度呈現(xiàn)遞減，分別為13。5% ……（未完，全文共5153字，當(dāng)前僅顯示1810字，請閱讀下面提示信息。收藏《論利率調(diào)整對股市運行影響》）