投資組合規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)和收益的關(guān)系研究

　　□ 作者：西北大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 戴志輝 趙守國
　　內(nèi)容摘要：現(xiàn)代投資組合理論認(rèn)為不同風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)行組合后，在保證投資收益的基礎(chǔ)上可以有效地降低組合的風(fēng)險(xiǎn)。本文以滬市上市公司為例，根據(jù)上市公司2001-2005年近五年來的市場表現(xiàn)，分析投資組合規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)和收益的關(guān)系。通過研究發(fā)現(xiàn)：投資組合存在適度組合規(guī)模，組合規(guī)模過大會出現(xiàn)過度組合的問題；組合規(guī)模的增加能夠有效地降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，但在提高組合收益上效果并不明顯。
　　關(guān)鍵詞：投資組合 投資風(fēng)險(xiǎn) 投資收益 實(shí)證研究
　　在證券市場上，無論是機(jī)構(gòu)投資者還是個人投資者，都面臨著如何提高證券投資收益和降低證券投資風(fēng)險(xiǎn)的問題。根據(jù)現(xiàn)代投資組合理論，投資者進(jìn)行證券投資時(shí)，可以在兩個層面上進(jìn)行投資組合，第一個層面是對證券市場上已有的證券投資品種之間進(jìn)行投資組合，第二個層面是對同一投資品種內(nèi)部的產(chǎn)品進(jìn)行投資組合。
　　投資者通過兩個層面上的投資組合可以在保證收益的基礎(chǔ)上，大大降低證券投資的風(fēng)險(xiǎn)。對機(jī)構(gòu)投資者而言，由于其資金實(shí)力比較雄厚，能夠保證其在兩個層面上都可以進(jìn)行廣泛地投資組合，從而達(dá)到提高收益和降低風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)。
　　由于目前能夠在證券市場中進(jìn)行交易的投資品種并不是很多，而且每一個進(jìn)行交易的投資品種有其特殊的發(fā)行主體和交易主體，其市場功
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模和風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。他們以1958-1967年標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)中的470種股票為樣本，以半年收益率為指標(biāo)，采用非回置式抽樣方法，分別構(gòu)建了60個“1種證券的組合”、60個“2種證券的組合”……60個“40種證券的組合”。在計(jì)算各個組合的標(biāo)準(zhǔn)差后，再分別計(jì)算不同規(guī)模組合標(biāo)準(zhǔn)差的平均值，并標(biāo)準(zhǔn)差的平均值代表組合的風(fēng)險(xiǎn)。
　　研究發(fā)現(xiàn)：當(dāng)組合規(guī)模超過8種證券時(shí)，為了顯著（0.05水平）降低組合的平均標(biāo)準(zhǔn)差，需要大規(guī)模地增加組合的規(guī)模。t檢驗(yàn)的結(jié)果表明，對于只含2種證券的組合，為了顯著降低組合的平均標(biāo)準(zhǔn)差，必須增加1種證券，對于規(guī)模為8的組合，必須增加5種證券，而規(guī)模大于19的組合，至少必須增加40種證券，才能取得顯著的降低效果。組合規(guī)模與組合的分散水平存在一個相對穩(wěn)定的關(guān)系，組合標(biāo)準(zhǔn)差的平均值隨著組合規(guī)模的擴(kuò)大而迅速下降，當(dāng)組合規(guī)模達(dá)到10種證券時(shí)，組合標(biāo)準(zhǔn)差的平均值接近0.12，并趨于穩(wěn)定，再擴(kuò)大組合規(guī)模，組合標(biāo)準(zhǔn)差的平均值幾乎不再下降。
　　費(fèi)希爾和洛里（1970）對比研究了簡單隨機(jī)等權(quán)組合和跨行業(yè)證券組合，研究發(fā)現(xiàn)：當(dāng)組合規(guī)模超過8種股票時(shí)，組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)開始趨于穩(wěn)定，因此增加組合中的股票數(shù)不能再有效地降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；在同等組合規(guī)模上，跨行業(yè)證券組合的收益與風(fēng)險(xiǎn)和簡單隨機(jī)等權(quán)組合無顯著的差別，因此，跨行業(yè)證券組合不能取得更好的分散非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的效果；市場整體的分散程度只有“一種股票”組合的50%-75%，即市場整體的風(fēng)險(xiǎn)只是“一種股票”組合風(fēng)險(xiǎn)的50%-75%。持有2種股票可降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的40%，當(dāng)持有的股票數(shù)分別為8、16、32、128種時(shí)，分別可降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的80%、90%、95％、99％。
　　國內(nèi)學(xué)者研究綜述
　　國內(nèi)學(xué)者對投資組合理論在我國證券市場中的應(yīng)用也作了大量的研究。這些研究主要集中在研究投資組合規(guī)模與組合風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系上，通過構(gòu)造簡單隨機(jī)等權(quán)組合來觀察組合風(fēng)險(xiǎn)隨組合規(guī)模擴(kuò)大而變化的情況，其中具有代表性的觀點(diǎn)有：施東暉（1996）以1993年4月-1996年5月上海證交所的50家股票為樣本，以雙周收益率為指標(biāo)，采用簡單隨機(jī)等權(quán)組合構(gòu)造50個“n種股票組合”（n＝1，2，…，50）來推斷股票組合分散風(fēng)險(xiǎn)的能力，得出“投資多元化只能分散掉大約20%的風(fēng)險(xiǎn)，降低風(fēng)險(xiǎn)的效果極其有限”的結(jié)論。
　　吳世農(nóng)和韋紹永（1998）以1996年5月-1996年12月期間上證30指數(shù)的股票為樣本，以周收益率為指標(biāo)，采用簡單隨機(jī)等權(quán)組合方法，構(gòu)成了30組股票種數(shù)從1～30的組合，以此研究上海股市投資組合規(guī)模和風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，結(jié)果表明，上海股市適度的組合規(guī)模為21～30種股票，該組合規(guī)模可以減少大約25％的總風(fēng)險(xiǎn)，但是，他們更重要的發(fā)現(xiàn)是這種組合降低風(fēng)險(xiǎn)的程度和趨勢是非常不穩(wěn)定的。
　　李善民和徐沛（2000）分別以深市、滬市以及深滬整體市場為目標(biāo)研究市場，計(jì)算各個市場組合規(guī)模與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，得出“投資者實(shí)現(xiàn)投資多元化，持有的股票總數(shù)大約可以控制在20種以內(nèi)，這一適度規(guī)�？梢允箍傦L(fēng)險(xiǎn)減少約50％”的結(jié)論。
　　顧嵐等人（2001）以深滬114種股票為樣本，以日收益率為指標(biāo)，分別研究了不同年份、不同行業(yè)的等權(quán)組合規(guī)模的情況，得出“不同年份的組合方差相差很大，不同行業(yè)對于不同組合數(shù)目方差的降低有明顯差別”的結(jié)論，此外他們還對比了馬科維茨組合和簡單等權(quán)組合，發(fā)現(xiàn)在方差的減少效果上，馬科維茨組合優(yōu)于簡單等權(quán)組合，并且馬科維茨組合的規(guī)模小于簡單等權(quán)組合。
　　高淑東（2005）概括了證券組合中各證券預(yù)期收益之間的相關(guān)程度與風(fēng)險(xiǎn)分散化之間的關(guān)系，通過分析指出：其一，證券投資組合中各單個證券預(yù)期收益存在著正相關(guān)時(shí)，如屬完全正相關(guān)，則這些證券的組合不會產(chǎn)生任何的風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)，它們之間正相關(guān)的程度越小，則其組合可產(chǎn)生的分散效應(yīng)越大；其二，當(dāng)證券投資組合中各單個證券預(yù)期收益存在著負(fù)相關(guān)時(shí)，如屬完全負(fù)相關(guān)，這些證券的組合可使其總體風(fēng)險(xiǎn)趨近于零(即可使其中單個證券的風(fēng)險(xiǎn)全部分散掉)，它們之間負(fù)相關(guān)的程度越小，則其組合可產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)也越��；其三，當(dāng)證券投資組合中各單個證券預(yù)期收益之間相關(guān)程度為零(處于正相關(guān)和負(fù)相關(guān)的分界點(diǎn))時(shí)，這些證券組合可產(chǎn)生的分散效應(yīng)，將比具有負(fù)相關(guān)時(shí)為小，但比具有正相關(guān)時(shí)為大。
　　黃宣武（2005）利用概率統(tǒng)計(jì)原理對證券的投資組合能減輕所遇的風(fēng)險(xiǎn)作了討論，并介紹了如何選擇投資組合可使所遇風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到最小。實(shí)證表明：證券組合確實(shí)可以很好的降低證券投資風(fēng)險(xiǎn)，但也必須注意，證券組合的資產(chǎn)數(shù)量并不是越多越好，而是要恰到好處，一般在15種到25種之 ……（未完，全文共7016字，當(dāng)前僅顯示2464字，請閱讀下面提示信息。收藏《投資組合規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)和收益的關(guān)系研究》）