論文：股票、黃金與原油價格互動關系之研究

目錄/提綱：……
四、回饋關系(Feedback)
表九、表十及表十一為這三組變量無母數(shù)共整合檢定的結果由表九可知，
一、所選取的五個變量皆為I(1)的時間序列數(shù)據(jù)，表示原始序列皆為隨機漫步的趨勢
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論文：股票、黃金與原油價格互動關系之研究
以1996/09－2007/01為例

摘要：本研究利用多種時間序列方法，探討1996/09－2007/01間中國加權股價指數(shù)、原油現(xiàn)貨、原油期貨、黃金現(xiàn)貨與黃金期貨之連動關系。運用無母數(shù)共整合檢定發(fā)現(xiàn)，股價指數(shù)、原油與黃金價格三者之間存在長期穩(wěn)定均衡關系。而從Granger因果關系實證發(fā)現(xiàn)，原油與黃金價格單向地領先股價指數(shù)；原油現(xiàn)貨與期貨、黃金現(xiàn)貨與期貨皆存在雙向的回饋關系；原油現(xiàn)貨與期貨單向地領先黃金現(xiàn)貨與期貨。另由沖擊反應分析得知，原油期貨較具獨立性；股價指數(shù)比較脆弱，易受其它變量影響，其影響力也最差；原油現(xiàn)貨與期貨的影響力最顯著。最后由預測誤差變異數(shù)分解的實證結果，觀察出股價指數(shù)的波動容易受原油現(xiàn)貨及期貨變異的影響；而原油期現(xiàn)貨對其它變量波動之解釋能力最強。綜合以上結論，得知原油價格的影響力最大，故在投資股市時，一定要正視油價波動所帶來的沖擊。
關鍵詞：股價、金價、原油、沖擊反應分析、變異數(shù)分解

Abstract

The research tries to utilize many time series methodologies to discuss the interactive relationship between the price of China weighted stock inde*、crude oil and gold from Sep,1996 to Jan, 2006 . Use the Bierens’s nonparametric cointegration test to find there e*ists a long run stable equilibrium relationship between the chosen variables .And from the Granger causality test, several findings are to be noted . First, unidirectional causality running from the price of gold and crude oil to stock inde* is found . Second, bidirectional causality e*ists between gold spot price and gold future price . There also e*ists feedback between crude oi
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發(fā)展的關鍵因素。圖一為國際原油價格與中國股價指數(shù)的季資料時間序列，圖中可看出在1986年以前，國際油價與股價指數(shù)約略有負向關系，但在1988年底及1996年底就有明顯負向關系，而其它期間國際油價與股價指數(shù)之正向或負向關系則不明確，故本文欲討探國際原油價格與中國加權股價指數(shù)之關系。
此外，從1900年開始到1970年初，由于金本位制及各國央行的強力干預，金價在此時期走勢呈現(xiàn)相當平穩(wěn)的狀態(tài)。而美元在1965年及1968年相繼貶值下，到了1971年8月15日，美國總統(tǒng)尼克松宣布中斷美元與黃金的兌換關系，布列登森林協(xié)定制度(Bretton Woods Agreement)正式崩潰。此后，黃金價格開始_浮動，并由國際市場來決定金價的走勢。最高價為1980年1月所創(chuàng)下的每盎司850美元。目前價位約在每盎司650美元左右，也是創(chuàng)了近25年的新高。分析這波漲勢的可能原因為：(1)美國升息可能接近尾聲，加上美國有龐大的雙赤字問題，美元中長期貶值壓力仍在，黃金的美元資產替代功能會被激發(fā)出來；(2)中國和印度飾金需求仍然相當旺盛；(3)中東情勢緊繃；(4)原油上漲所帶來的通膨壓力；(5)中國大陸與俄羅斯提高外匯儲備中黃金所占的比例；(6)熱錢炒作。而金價在歷經這波上升走勢后，已成功地吸引了投資者的注意，許多關于黃金的投資商品已被開發(fā)出來，除了直接購買金幣、金條之外，黃金基金、黃金存折、黃金期貨、黃金選擇權都是熱門的投資管道。圖二為S&P 500指數(shù)與黃金價格走勢圖，以「均值」的概念來表示，期間為1970年到1999年。由圖中可發(fā)現(xiàn)在1978年至1995年這一段期間內，股價多維持在均值下方；然而，相同期間金價卻維持在均值上方，顯示當股價指數(shù)毫無起色時，金價反而有亮麗的走勢。但金價與中國加權股價指數(shù)的關系為何，目前尚無定論，故本文亦探討金價與中國加權股價指數(shù)之間的關系。
原油是地球上最重要的能源，我們的日常生活和生產都離不開它，而黃金則是通貨膨脹中最好的保值貨幣。過去，一盎司黃金的價格大概相當于 16 桶原油，而現(xiàn)在每盎司黃金只能換 7桶左右的原油。在金價、油價不斷攀升的背后，通膨時代即成了近期國際金融界不約而同的_。一份由世界黃金協(xié)會贊助的經濟公司－H .C.W ainwright & Co.在倫敦所發(fā)布的一份研究報告中表明，黃金是預測未來通貨膨脹最快、最靈敏、最準確的標尺指標。這種特殊的貴金屬具有比消費者物價指數(shù)(CPI)和油價更能預測通膨的獨有能力。近來飆漲的金價預示著通膨正悄然對全球施壓。事實也是如此，美國連續(xù)加息、強勁的資源需求所傳導的成本壓力等都在一定程度上造成了持續(xù)通膨的可能。又美國對原油的消費量為世界第一，油價的上漲勢必波及到美國經濟。當美國經濟走勢好壞而引起美元升跌時，以美元計價的黃金現(xiàn)貨與期貨便會間接受到影響。因此，就理論而言，金價與油價二者會呈現(xiàn)正向關系。
近兩年多來，由于以中國為代表的世界經濟高速發(fā)展，出現(xiàn)了對國際原油較大的需求量。再加上中東地區(qū)的地緣政治因素導致供油不暢，使國際原油呈現(xiàn)需求大于供給的局面，使得原油價格穩(wěn)步盤升。作為工業(yè)血液的石油則逐漸形成對經濟的負面影響。國際游資面對走軟的經濟發(fā)展，為了尋找資金的避風港，黃金遂成為首選，以增強其對經濟衰弱的免疫能力，從而推動國際金價不斷攀升。
二 文獻回顧
1 油價部分
Sadorsky (1999)以向量自我回歸( vector autoregression, VAR )分析為基礎，探討美國利率、工業(yè)指數(shù)、股價報酬與油價間的關系。他發(fā)現(xiàn)在1947至1996年間，油價沖擊對實質股價報酬與產出有很大的影響，特別是1986年之后，油價比利率更能解釋實質股票報酬的預測誤差變異數(shù)。
Papapetrou (2001)以1989至1999年希臘之月數(shù)據(jù)，除了Sadorsky選擇的四個變量外，另以就業(yè)率替代工業(yè)產出，建立與Sadorsky相似的一組VAR模型。Papapetrou 發(fā)現(xiàn)，油價確實影響希臘的經濟活動與就業(yè)，并能解釋大部分的產出成長與就業(yè)成長；而且油價對產出及就業(yè)有負向的影響。由沖擊反應函數(shù)來看，正油價沖擊會減少股票報酬。
Hung et al. (1996)以1980年代的原油與熱燃油期貨、美國三個月公債利率、S&P 500與各類股指數(shù)之日數(shù)據(jù)，利用簡單的交互相關( cross-correlation )法與VAR，來檢視變量間領先、落后以及回饋的關系，發(fā)現(xiàn)除了個別石油公司股價報酬之外，其余類股及S&P 500股價指數(shù)報酬與原油期貨間沒有顯著的領先、落后關系。
孫維鴻(1989)以最小平方法和逐步回歸方法分析1971至1984之油價、股價、匯率、貨幣供給、貼現(xiàn)率等經濟變量季數(shù)據(jù)，考慮金融市場健全與否，分為二個階段進行研究，發(fā)現(xiàn)在第一階段金融市場未臻健全下，石油價格與股價亦呈反向關系。
張懿芬(2003)討論亞洲各國股價波動的因素，以股價、通貨膨脹率、貨幣供給、實質油價、實質匯率等月數(shù)據(jù)，建立一個VAR模型，發(fā)現(xiàn)在1997年亞洲金融風暴前，油價與匯率波動對股價報酬造成顯著的影響。
2 金價部分
Kolluri(1981)以1968年3月到1980年2月的黃金價格與通貨膨脹數(shù)據(jù)作為研究對象。發(fā)現(xiàn)黃金在這段期間是項良好的避險工具，投資人預期通貨膨脹上升1%時，可獲得黃金資本利得5%。
Graham(2001)以1991年1月至2001年10月的數(shù)據(jù)，探討金價與美國六種股價指數(shù)之間的短期相關性、因果關系以及長期共整合關系。發(fā)現(xiàn)金價報酬與股價指數(shù)報酬的相關性并不顯著。且經過共整合檢定得知，金價和股價并不存在長期均衡的關系；因果關系的方向是由股價指數(shù)報酬影響黃金價格變動。
Nikos(2006)利用1995年7月到1998年6月與2002年1月到2004年12月這兩段期間的月數(shù)據(jù)，采用簡單的相關系數(shù)法，去探討黃金與美元匯率之間的關系，目的要看黃金是否有避險美元的功能存在。結果發(fā)現(xiàn)，黃金價格在這兩期間與美元的相關系數(shù)分別是-0.19、-0.51。顯示當美元資產走弱時，黃金會吸引投資者的注意。
茲將油價及金價相關文獻匯整于表一。
作者 研究對象 研究方法 重要結論
Sadorsky （1999） 美國利率、工業(yè)指數(shù)、
股價報酬與油價 （1947∼1996） VAR（向量自我回歸） 油價沖擊對實質股價報酬有很大的影響。油價比利率更能解釋股票報酬的預測誤差變異數(shù)。
Papapetrou (2001) 利率、就業(yè)率、股價報酬與油價（1989∼1999希臘之月資料） VAR（向量自我回歸） 油價對就業(yè)有負向的影響。且由沖擊反應函數(shù)來看，正油價沖擊會減少股票報酬。
Hung et al.(1996) 原油與熱燃油期貨、美國三個月公債利率、S&P 500與各類股指數(shù)（1980年代之日資料） cross-correlation（交互相關）與VAR（向量自我回歸） S&P 500股價指數(shù)報酬與原油期貨間沒有顯著的領先、同時、落后關系。
孫維鴻(1989) 中國之油價、股價、匯率、貨幣供給、貼現(xiàn)率（1971∼1984之季資料） 最小平方法和逐步回歸法 石油價格與股價呈反向關系。
張懿芬(2003) 亞洲四小龍之股價、通貨膨脹率、貨幣供給、實質油價、實質匯率1981/1~2002/12） VAR（向量自我回歸） 1997年前，油價與匯率波動對股價報酬造成顯著的影響。
Graham（2001） 金價與美國六種股價指數(shù)(1991年1月~2001年10月) 相關系數(shù)、因果關系以及共整合關系 金價報酬與股價指數(shù)報酬的相關性不顯著。金價和股價不存在長期均衡關系。因果關系的方向是由股價指數(shù)報酬影響黃金價格。
Nikos
(2006) 黃金與美元匯率（1995年7月∼1998年6月）（2002年1月∼2004年12月） 相關系數(shù)法 黃金價格在這兩期間與美元的相關系數(shù)分別是-0.19、-0.51。顯示當美元資產走弱時，黃金會吸引投資者的注意。
Kolluri（1981） 黃金價格與通貨膨脹
(1968年3月~1980年2月) 黃金是項良好的避險工具，投資人預期通貨膨脹上升1%，可獲得黃金資本利得5%。

三 研究方法
運用時間序列總體數(shù)據(jù)進行計量模型設定與估計時，變量是否為定性將影響實證的結果。所謂定性(stationary)系指當時間序列隨機過程之機率分配不會因時間的變動而改變，其平均數(shù)、變異數(shù)為固定數(shù)，且相關系數(shù)為零；非定性(non-stationary)則是指時間序列隨機過程之機率分配會受時間影響，亦即當發(fā)生外來沖擊(shock)，對該變量將有長期的影響，隨著時間的經過，此序列未回復到平均值的現(xiàn)象稱之。以下針對本文所實行之檢定方法一一說明。
1 單根檢定
(1)ADF單根檢定(Augmented Dickey and Fuller, 1979)
時間序列本身為一隨機過程(stochastic process)，若直接 ……（未完，全文共27022字，當前僅顯示4860字，請閱讀下面提示信息。收藏《論文：股票、黃金與原油價格互動關系之研究》）